台北時間 2026 年 10 月 14 日星期三早上八點三十二分。都十月中了，公園還這麼熱。費半已經連五跌，砍到現在停在半年線上下，韓國股市已經跌破年線。台北股市昨天跌幅算蠻大，畢竟還在千點之內，都算正常波動。台股撐不撐得住這一輪全球股票市場的回跌，游庭皓要多看幾眼。
昨天市場還是針對過去殺不死的記憶體股票繼續下壓。美光重跌 3.6%，應材重挫 7%，博通反而上漲 0.7%。費半不知不覺又跌破月線、又跌破季線、又跌破半年線。不近不遠，又到箱子底。離年線還很遠，至少回歸到半年線左右。很多人問費半這幾天到底在跌什麼，沒聽到新的利多，就是利空。
有網友舉手，說這次一定是跌利率，因為殖利率太高。他看最近十年期公債殖利率，反而從高點開始反轉，從大概 5.3% 回到 5.2% 到 5.1%。下一個關卡主要觀察 4.9% 的五十日均線。三十年期殖利率要觀察 5.5% 的二十日均線。如果持續回落，就不能把本輪市場賣壓完全歸咎給利率。利率還是偏高，短線上的誘因不再是殖利率創高。利率預期已經沒有想像中這麼強勁。
陳福陽：投資人根本不了解自己買進的 AI 企業
短線上還是有消息原因。美債殖利率不是這次的導火線，導火線是博通執行長陳福陽的警告。他說許多投資人根本不了解自己買進的 AI 企業，他們對這些企業保持著極端的獲利預期，讓 AI 投資愈來愈像賭場。這是他說的話，市場信心跟著動搖。
昨天韓國三星電子下跌 7.4%，SK 海力士重挫 10%。兩家合計佔韓國綜合股價指數一半以上的權重，韓國股市因此重挫。更大的壓力也有來自中國記憶體產業的技術突破，他覺得這還好。長鑫本週宣稱在先進動態隨機存取記憶體技術上取得進展，未來有可能大幅度擴充產能。未來是什麼？未來也是 2028 年到 2029 年以後的事情。即便到明年，股價通常直接反映兩年到三年後的 EPS。反映到 2027 年，照理這些韓國記憶體企業也不會受到太大影響。產能不是主要原因。這一輪反彈幅度也蠻大，隨便找一個理由休息一下，做一下獲利了結。
細看高盛的統計，過去一週記憶體相關股票組合大概整體下跌 9.3%，AI 半導體類股下跌大概 6.7%，納斯達克指數大概也落後標普五百指數 1.7%。主要重災區是由低利率引發的硬體股，再外溢到軟體股。美光股價跌破 1,000 美元整數關卡，進一步失守一百日均線和上升趨勢線。市場當然會重新評估記憶體價格，可是從合約價來看，根本感覺不出股價該鬆動的原因，合約價根本沒有鬆動。記憶體價格即便到十月中旬都還在創高，只是創高速度稍微放緩。現在最大的矛盾是：記憶體類股照這種賣壓，大部分技術指標都已經處於極端超賣；整個納斯達克卻沒有反映相同程度的壓力。股市跌很重，甚至有點擔憂破前底，因為韓國股市已經先破了，QQQ 還在高位震盪。
接下來就兩種主要可能。記憶體肯定超跌了，它應該要率先出現反彈。或者高科技股的高持倉開始鬆動，迫使資金先把部分 AI 相關股票賣出。真正要觀察的，是整個修正會不會影響到 QQQ，會不會影響到整個納指。記憶體可能之前也漲很多，價格上本來波動就比較大。從六月份以來，追蹤 DRAM 的指標大概從 80 美元的高點回落到現在 54.7 塊，跌幅就三成了。十月份以後，QQQ 挑戰歷史新高，DRAM 還在下跌。如果只是內部的輪動，還可以接受。
外資單日賣超 1,653 億，跌 960 點還收在 48,341
台股在 10 月 13 日遭到顯著賣壓，最終下跌 960 點。從關稅戰以來，到烏俄戰事，到以前的新冠疫情，或者以前的日圓套利平倉賣壓，一系列衝突下來，現在跌一千點以內都算正常波動。昨天跌幅也才 1.95%，收在 48,341 點。第一個驚訝是，跌 960 點，原來跌幅也不大，還不到兩趴線。第二個驚訝是，都跌了一千點了，結果還收在四萬八千多點，說明台股的位階本來就比較高。昨天成交金額是 1.125 兆，外資單日賣超 1,653 億。這是史上第三大的單日賣超紀錄。外資遲遲不肯回歸。
可是把台股的線形圖拿來跟海外股市比較，尤其跟韓國股市比較，那就完全不同位階。台股目前狀態非常良好。有些人說台股位階很高，賣壓未來會比較沉重。台股在過去五、六月的上漲過程當中，就沒有像韓國股市這麼極端。金管會也沒有選擇提前讓國內的現貨正二型 ETF 上架。在裡頭操盤的，大半部分就是大盤，要不然就是屬於海外大盤的 ETF，屬於正二的。韓國股市當時的上槓桿情況，遠遠比台北股市來得劇烈。金管會早從今年六、七月開始就已經主動踩煞車，韓國股市的下跌，也不能說它會一路暴跌下去。兩方市場不太一樣。
KOSPI 破年線，再兩根就碰到七月低點
KOSPI 指數現在已經跌破年線。再跌個兩根，就要跌破今年七月份的低點。本輪韓國股市的浪潮，即便今年績效還是在全球前三，看起來愈來愈多的股民，可能很多股票在未來兩年到三年都無法解套。這種位階的高位下殺起來，很多中小型股應該是慘不忍睹。
背後修正的原因，跟博通執行長的警告有相關，主要針對接下來企業能否取得足夠的融資。如果資料中心根本就建不完，電力設備根本沒辦法準時去安插，那就不會需要這麼多的記憶體。需求在，是根本沒有能力蓋這麼多座資料中心。對原本的供貨需求強度就沒有這麼高了。
另外一個不能忽略的是油價。南韓現在也是完全依賴進口原油，石油又佔初級能源消費大概三分之一。標普五百指數跟納斯達克指數逐漸淡化油價上漲的衝擊之後，KOSPI 指數反而是跟油價有比較明顯的反向關係。韓國股市跟台灣一樣，都有採取適度的油價補貼，也不能一概而論。韓國股市看起來已經變成全球風險資產當中的重要領頭羊指標。當它跌破年線的時候，不會有人現在盯著台股看會不會創高。現在大家都盯著南韓股市看，它會不會再破低。它再破低，費半就會慌，台股就會跟著鬆動。
韓國股市的基本面難道有因此而鬆動嗎？沒有。合約價格仍然在上漲。根據摩根大通的推估，先進邏輯晶片、先進封裝、高頻寬記憶體、半導體設備，還有高速光通訊的供應鏈，到目前的緊張，至少百分之百確認，到 2028 年之前是完全不會停止的。即便資料中心有可能建設延後，都不會。現在的擔憂，包括博通現在的擔憂，都是 2028 年到 2029 年以後的事情。股價要不要那麼早提前反應？也許它只是一個短線上的消息。台北股市有多堅挺，他說就跟他一樣。
高盛淨利年增三成，大摩從高點跌兩成
從銀行股就看得出來，市場上主要的擔憂還是在利率端。大型銀行最近公布 2026 年第三季財報，股票交易很強勁，債券業務轉弱。高盛淨利是 53 億美元，年增幅有三成，其中股票交易大增了 72%。固定收益現在債券市場不好，沒什麼人在交易，也不過下滑 1%，股票還是能夠沖銷。摩根大通淨利 153 億美元，年增幅有 6%，還算比預期來得好。可是實體股價層面壓力就很大。摩根士丹利從高點這樣跌下來。從絕對高點來看，不看財報公布之後的位階，大摩到現在為止已經跌兩成了。美銀已經跌 19%，富國銀行大概跌 18%，花旗跌 16%。銀行股好像已經快要默默進入熊市。
股票交易表現還不錯，主要還是利率預期高漲以後，市場擔憂未來這些放款能否有效收回。半導體本業非常不錯，連科技巨頭本業表現也不錯。大家都擔心那個融資循環：做了這麼多投資，銀行借出去這麼多錢，到底收不收得回來。價格層面反而處於鬆動。現在絕對不能因為美股、台股還處於高檔，就說現在是 AI 泡沫，大家有點不太相信 AI 了，有點緊張了。
摩根大通和高盛本週最新傳出的消息，原本他們準備要協助新創雲端公司 Vultr 基礎建設籌資，大概 50 億美元的放款。本週本來要 50 億，只願意成交 13 億，原本的承諾幾乎都在收縮。具有現金擔保的租賃相關貸款，大概只剩下 37 億美元的 GPU 貸款，而且不提供成交的保證，整體融資大概來到預估六年。這些比較頂尖的新創雲端企業，六年到期殖利率開 11.21%。這些企業搶錢都在搶瘋了，11% 的殖利率也敢去借。銀行業也大概知道這個風險在哪裡，知道自己不能承擔過多風險，所以如果要放款，還是先放款給輝達，先放款給科技巨頭。科技巨頭好像借錢也借到有點誇張了，那就找他們背後的大 boss，輝達來做履約保證。銀行業的壓力，看起來更多也是反映在未來長天期的相關違約。
投資市場也經常發生類似的事情，就是主流風格改變了。以前是錢借愈多，股價漲愈多。投資人喜歡 AI，科技巨頭就不斷發布新建資料中心的計畫，股價繼續漲。投資人喜歡企業成長，管理層就繼續擴大資本支出。當投資人喜歡漂亮的財報，就想辦法裁員，想辦法提高營收和獲利。如果現在市場主流想法改變了，喜歡的是低資本支出、高回報的好生意呢。以前低利率的時候找東西可以投，因為游資氾濫。現在高利率，要開始重新審視了。
他唸了那段詩：你說你喜歡向日葵，我就每天陪你迎接太陽；你說你喜歡花，我就為你埋下種子；你說你喜歡它，我就把它埋在樹下。他覺得最值得想的，不是愛一個人願意付出多少，是付出逐漸變成執著以後，還能不能保持理性。以前利率一趴兩趴，像日本幾乎是零，那就盡量舉債。資本支出有很龐大的資金需求，錢也很多。利率從 1%、2%、3%、4% 到 5% 到 6%，現在隨隨便便發個六年期的投資等級債，對這些中小型新創企業來看，隨隨便便都 11 趴、12 趴的殖利率。即便很優惠的殖利率，都開始有點緊張了。那就反映在銀行股的價格身上。利率一變，原本喜歡的東西也許都改變了。
五大科技明年資本支出底部 1.13 兆，瑞士法郎債佔 22%
現在對美股、銀行股而言，最大的壓力還是來自資金的輪動和吸取。這些巨頭不只是在美國本土吸納大量資金。根據阿波羅的數據，美國五大科技巨頭在明年資本支出的底部已經確認了，是 1.13 兆美元。這比前一年預估的 4,950 億，是增加了一整倍。重點是美國快沒錢了，而且利率愈來愈高。美國主導 AI 建設，現在最好的效果就是向海外市場來大量借錢。
九月底為止，美國大型科技巨頭佔瑞士法郎的投資債券發行量已經來到 22%。以瑞士法郎作為投資單位，基本上就是瑞士人、瑞士本國市場，有 22% 的資金是提供給美國人、提供給美國的這些科技巨頭。英鎊債券佔了 10%。其他在各國，有的是新興市場貨幣，有的是歐元，大概佔 5% 左右。愈來愈多國家在為美國的 AI 巨頭來續命，原因就是美國內部的資金已經愈來愈昂貴。搞到最後，買的股票都是 AI 發債的單位，買的債也是 AI 巨頭債。發行的國家，以為只有美國？全世界都在搞 AI。承保的壽險，以為把錢拿去買保險就算了？壽險去買什麼？一樣去買 AI。買進的股票、發債的巨頭、發行的國家、承保的壽險，全部都是 AI。以前講的好賭的爸、生病的媽、上學的弟弟、破碎的他，我不幫他誰幫他。你不投 AI 還能投什麼呢。
全球經濟現在還處於高位，他就為本輪的 AI 融資保持了一定的樂觀情緒。內需市場變得不是特別好，可是 AI 造成的財富效果仍然在往上推，讓大家仍然願意消費，拖動了目前的內需。AI 難道就跟內需處於兩種極端嗎？難道 AI 愈差，內需就變好了嗎？從資金量來看，好像是如此：把投 AI 的錢全部拿去做消費，零售市場就大好了。人到底能不能有這麼龐大的消費量，把投資轉為純粹消費，這是有挑戰的。也許借由 AI 的財富增值，股市上漲了，即便沒賣股票，大概也準備好要訂今年年底到明年年初過年的機票。這就是財富效應。
家庭實質財富中位數只成長 2%；標普三年漲 78%
現在問題就來自美國財富效應的集中，還是來自少部分人。從 2022 年到 2025 年，美國聯準會最新公布的消費者財務調查，美國家庭實質財富中位數大概是成長兩趴線，達到 21.6 萬美元，折合新台幣大概是 600 萬台幣。遠遠低於 2019 年到 2022 年高達 37 趴線的增幅。這幾年實質財富增長很慢。有人會說不對，這幾年美國股市才是漲最兇的，怎麼會實質財富漲很慢。因為通膨漲很快。財富成長放緩的背後，來自世代和所得的分化。收入最高的 10% 家庭，財富中位數增長了 31%。收入最低的 40% 家庭，反而是資產縮水的。這種財富分化就反映在美國民眾對於經濟的感受上。有錢的人變少了，但是增速變快了。對於很多高齡或者高所得的家庭來看，他們有很多股票和房地產。標普五百指數從 2022 年底到 2025 年底，上漲幅度是 78%。
以前的構想都是，退休老人會隨著年齡增長逐漸消耗儲蓄。以前有一本書，叫不要把你的錢留到死，就是你死前把最後一塊錢花光，那是最理想的事情。這個趨勢反轉了。現在退休老人資產增值的速度，已經超過了退休之後的消費支出，消費支出就是通膨。資產增值的速度 78%。有看過一個國家三年通膨成長 78% 嗎？這些退休族反而造成了本輪在退休財富史上最驚人爆發式的增長，撐住了目前的適度消費。
當然知道物價是很嚴重了，可是跟資產價格的上漲比較起來，幾乎就是九牛一毛。如果累積一定程度的資產都是股票，這幾年報酬不要講跑贏通膨，跑贏通膨的十倍、二十倍都有可能。美國通膨的高峰大概是從 2022 年 9%，到現在大概是 3.4%。通膨率下滑不代表物價下跌，是上漲變慢。根據《華爾街日報》的分析，從 2020 年到 2026 年，美國整體的消費者物價指數上漲幅度是兩成九。台北股市從 2020 年到現在，就設為四萬八千點，八千點到四萬八，是漲六倍，600%。六年前花 100 美元就能夠購買的東西，現在需要 129 塊。這六年來幾乎所有生活領域，從牛肉、咖啡、汽車、托育服務到醫療費用、家庭支出，是全面上漲。美國的郵票從 55 美分上漲到 82 美分，漲幅 49%。Netflix 無廣告的串流影音，從大概 12 美元上升到 20 美元以上。服務業或者零售的實體消費，服務價格上漲幅度比想像中還要來得更快。
這個轉折點，實質薪資從 2023 年到 2025 年，就是拜登時期後期，是有稍微轉正的。可是就在今年剛好轉負了，就是從美伊戰事開始以後。以前大家日子撐得很緊，有的靠資產通膨繼續消費，有的就靠稍微的實質薪資增長撐下去。現在死亡交叉了。目前川普所面臨的處境，拿來跟 2022 年來做對照，幾乎是百分之百一模一樣的，那就是實質薪資翻負的問題。
台北股市、美國股市在這一輪下殺之後仍然位居高位，還是財富效應把美國經濟稍微撐在這個位階。股票市場下跌，對於川普政府、對於實體經濟的影響，看起來比以往都還來得大。現在 AI 已經把錢都吸走了，唯一的零售經濟就靠這些財富效應來支撐，股市是不太能夠跌的。如果連這個支撐都拿掉，退休老人就發現，好像退休金又不夠了。以前覺得不夠，後來發現原來夠了，而且夠很多。現在如果又跌回去，又不夠了。
美國股市四大指數表現：標普五百指數下跌 1.7 點、0.02%，收在 7,805 點；納斯達克指數下跌 41 點、0.15%，收在 27,204 點；道瓊下跌 180 點、0.35%，收在 51,670 點；費半下跌 27 點、0.23%，收在 12,208 點。全球股票市場從 2024 年以來的大幅上漲，真正推動股價主要的還是企業獲利。這兩年不要看股價漲得很誇張，EPS 上漲的速度比本益比擴張的速度還要快非常多。截止到今年十月中旬，亞洲不含日本的科技股和新興市場的科技股的累計報酬大概是 250%，預期的獲利成長是 580 個百分點。過去三年獲利成長了五倍，股價也不過成長 2.5 倍。即便現在股價處於高位，他仍然認為現在的便宜程度不亞於去年的關稅戰，甚至跟 2022 年的烏俄戰沒有差太多。
這個時間點大家選擇去推出自己的產品，Meta 最近也推出進一步的 AI 演進，就要靠財富效應來做支撐，要不然現在就是物價逐步被侵蝕。如果連資產價格在短期內也跑輸了通膨，簡單來講就沒有漲幅超過 3.4%，一樣可能會受到零售銷售市場的顯著衝擊。他講薪水可以鎖住購物欲，這叫隨心所欲，隨著薪水鎖住購物欲。唯一增長欲望的條件是資產的增值。不會有人因為現在的薪水，覺得自己可以多消費一點。薪水的情況就是那樣。股票多漲一點點，那就願意多買一杯珍奶了。
蘋果創高、千問眼鏡 2,999 元；資本支出年增 116% 或見高
AI 巨頭走到目前最大的挑戰，大家當然嘗試推出更新一步的 AI 三 C 電子產品。蘋果股價在昨天創高，根本原因是它推出新的家庭用具。他覺得這算是智慧音箱，而且長得怪怪的。但是它總得推出一些新形態的產品，來獲得市場上的新一輪青睞。阿里巴巴在本週也正式推出新一代的千問 AI 智慧眼鏡，叫 Nano 系列，售價是人民幣 2,999 塊，大概是 450 美元起跳。目的是挑戰 Meta 旗下的智慧眼鏡產品嗎？阿里這次也沒有採取低價的措施，它強調的是硬體的規格。阿里這幾年一直在嘗試把 AI 的布局，從雲端運算、晶片和大語言模型，延伸到消費者每天都使用得到的硬體設備。推硬體的目的，就是想要爭奪和 AI 互動的入口，還有更多的資料。現在都是電商的資訊、支付的資訊、雲端服務的整合。不能講百分之百一定是從 AI 眼鏡來收集資料，但是有各種個體消費端的體驗資料回傳，也許可以讓它更接近現在的 AI 物理世界。
股價當然不期待未來幾年每年都像今年上半年那樣上漲。今年上半年上漲，有很大一部分不是因為 AI 的需求突然爆發得更多更快，資本支出就是慢慢墊高，更多是反映缺貨。不能反映每年都缺貨。缺貨缺到有一天，GPU 成本本來只佔 20%，一座資料中心 100 億，有 90 億都是 GPU，那也不可能。遲早這場遊戲玩不下去。真正原因是資本支出年增幅放緩，不要漲這麼快而已。這是一個穩健的牛市。
現在美國大型科技巨頭的 AI 資本支出還在加速，今年大概在第三季的資本支出年增幅是 116%，沒有意外的話，就是本輪最高點了。明年就降到 60%？60% 還是很高。很少出現連續幾年都處於雙位數的增長。資本支出的年增幅在高位，也許就在本季度看到了。以前都是什麼時候轉負、資本支出明年比今年還低，股價就要提前先跌。明年訂單會不會比今年多？還有 60% 的增長，當然是。現在的預期已經不來自年增轉年負，更多來自：是不是年增放緩，股價就要先賣了，因為之前好像透支過多了。本輪資本支出到底是不是來到年增幅的絕對高位，未來幾個季度會不會下滑，要看財測。整個 2027 年的資本支出即便放緩到 30% 到 60%，考量到過去連續三年的低估經驗，有沒有進一步上修。本季度開出的前瞻預期如果調得過低，到 2027 年以後就有否極泰來的空間。
台北股市現在開盤反彈 283 點，在 48,624 點。利率都已經沒這麼高了，利率預期也沒有想像中這麼劇烈，市場已經習慣的時候，更多反映的就是財報季又要來到了。年增幅的地板代表著增速的預期，也許不能再用今年上半年的角度來看待。每年都漲一萬點、兩萬點，好像也不切實際。按照這個邏輯，五年嘛漲六倍，再過五年，2031 年台股就三十萬了，AI 生產力大爆發，他也知道不太可能。緩步的牛市升溫，更符合未來 AI 的長牛。
AI 正在創造經濟成長，它也在消耗全球資本。過去幾年大家關心誰能夠買到晶片、蓋出更多的資料中心。現在的問題是誰能夠拿到足夠的錢，以及借的錢能不能賺回來。這一輪回檔，他先暫時定調成一個休息。AI 休息以後，能不能讓零售市場稍微好過一點。如果利率預期也能因此下滑，只要股價不跌，財富效應就可以繼續支撐住目前的美國零售市場。很多 AI 企業嘗試更往物理性 AI、實體 AI 來做導入，盡快把營收做回收。當錢賺回來、資料中心第一部分即將達成以後，也許資本支出的第一波高峰即將見到。高峰見到以後，不代表不增長，只是增長幅度稍微放緩。把預期調低一點，以後發現又開始增長，股價也許又有拉抬的空間。
他仍然認為現在美國股市、台北股市，甚至連韓國股市，仍然只有中期回調的可能，並沒有泡沫破滅的風險。泡沫破滅的那一刻，永遠都是供給過剩的那一天。算力沒有過剩，何來泡沫破滅。
明天早上八點半，早晨財經速解讀再相見。